当投资人与目标公司对赌，投资人要求目标公司的回购或者业绩补偿的诉讼请求被驳回时，若大股东对目标公司的回购义务承担保证责任，该保证责任如何认定？对此，法律法规及司法解释等尚无明确规定，具体看审判法院对担保制度法律法规的理解。
关于保证人承担保证义务的案例
案例1：最高人民法院 ，广东南方广播影视传媒集团有限公司、广东南方领航影视传播有限公司公司增资纠纷再审审查与审判监督民事裁定书[（2020）最高法民申6234号]
案情简要：2014年，润信鼎泰、鼎泰资本、美锦公司等作为投资人，与目标公司领航公司、老股东传媒集团签署投资协议及补充协议，约定投资人向领航公司投资，目标公司领航公司与投资人进行上市对赌，若对赌失败目标公司需回购投资人股权；老股东传媒集团对目标公司领航公司的回购义务承担连带责任。此后，投资人缴付出资款。2018年，因目标公司未在约定时间内上市，投资人向法院提起诉讼，要求目标公司领航公司、老股东传媒集团承担回购义务。本案中一审法院驳回了投资人的全部诉讼请求，二审（广东省高级人民法院）及再审法院（最高人民法院）驳回了投资人要求目标公司承担回购义务的诉讼请求，支持了投资人要求老股东传媒集团承担回购义务的诉讼请求。
本案中有两个主要的争议点，一是目标公司与投资人的对赌回购约定是否有效，以及是否可以履行；二是老股东对目标公司回购义务的担保责任是否应当履行。
对此，最高人民法院认为：领航公司未能按照约定在2018年6月30日前实现上市，领航公司应按照上述约定履行回购股权义务。但领航公司回购公司自身的股份，应先履行法定减资程序。投资人未提供证据证明领航公司已依法履行了法定的减资程序，原审法院据此认定润信鼎泰、鼎泰资本、美锦公司在本案中无权直接要求领航公司收购自己公司的股份，但这并不代表领航公司不用承担义务，而是领航公司履行不能。根据案涉《补充协议》约定，传媒集团为目标公司（即领航公司）原股东，原股东对领航公司在本协议中的义务承担连带责任。因此，虽然《补充协议》约定的股权回购主体为领航公司，但在领航公司无法承担回购股份义务时，由传媒集团承担回购股份义务，符合上述合同约定。
案例2：福建省龙岩市中级人民法院，武平县战略性新兴产业股权投资基金有限公司与刘美鸿、浙江亿思达显示科技有限公司合伙协议纠纷一审民事判决书[（2019）闽08民初496号]。
该案中，协议约定的约定回售条件触发后，原告有权要求目标公司福思公司通过减少注册资本形式实现原告收回投资本金。被告刘美鸿及浙江亿思达公司作为福思公司的股东，在增资协议中作出了在原告股权未能通过减资方式实现由福思公司回购时，由其受让的约定，并且还另行与原告签订保证合同，兼具债务人与保证人的双重身份，对其向原告提供担保而签订的保证合同，应认定属真实意思表示，合法有效。由于福思公司未举证证明在原告首次增资缴付日起期满2年内有实现盈利，触发了协议约定的股权回售条件，原告根据协议第7.1条约定在要求福思公司减持未果的情况下选择要求由福思公司股东刘美鸿及浙江亿思达公司回购受让股权，支付股权转让对价款及收益，法院予以支持。深圳亿思达公司与原告签订的保证合同应认定合法有效。深圳亿思达公司应对刘美鸿、浙江亿思达公司在增资协议中的履行义务承担保证责任。
关于保证人不承担保证义务的案例
案例3：湖南省高级人民法院，株洲市城市建设发展集团有限公司、湖南兆富投资控股（集团）有限公司等股权转让纠纷民事二审民事判决书[（2021）湘民终960号]。
该案中，法院认为，目标公司兆富公司亏损的情况下，投资人城建公司要求支付固定分红款，违反了《兆富公司章程》和上述法律规定，法院不予支持；虽然目标公司兆富公司回购条件已经成就，但由于目标公司兆富公司未完成减资程序，兆富公司也不能履行回购义务；且由于投资人城建公司是目标公司兆富公司的第一大股东，目标公司兆富公司未完成减资程序投资人城建公司也有责任，因为就未完成减资事宜、未支付分红款事宜目标公司兆富公司也不承担违约责任。同时，虽然协议约定廖斌、何智云、王晟、孙壮志、刘跃平、刘锐、陈利军、石明华、何应征、崔毓剑对全额股权回购款承担连带保证担保责任，但因城建公司要求兆富公司回购股权的诉讼请求不予支持，相应地其要求兆富公司各股东对股权回购款承担连带保证责任的诉讼请求亦不予支持，城建公司可另待回购股权的履行条件成就时一并主张。
案例4：北京市高级人民法院，安凤占等与王明光等股权转让纠纷二审民事判决书[（2019）京民终154号]。
该案中，合同约定目标公司星烁公司与其股东安凤占、刘庆芬系共同承担对投资人汇信广瑞中心股份回购和业绩补偿义务。法院认为，目标公司星烁公司未履行减资及利润分配等程序，因此不支持投资人要求目标公司星烁公司回购及支付业绩补偿款的诉讼请求。协议约定安占凤、刘庆芬、王明光对星烁公司的义务承担无限连带担保责任。但星烁公司在未完成必要的减资程序之前，汇信广瑞中心请求星烁公司履行股份回购义务无法得到人民法院的支持，当然也无法向星烁公司主张支付回购价款及利息，安凤占、刘庆芬、王明光亦无须承担担保责任。
案例5：河南省周口市中级人民法院 ，红塔创新投资股份有限公司与河南三和皮革制品有限公司、郸城德润投资有限公司公司增资纠纷一审民事判决书[2019）豫16民初206号]。
该案中，目标公司三和皮革公司负有回购义务，但其未完成法定减资程序，法院认为投资人红塔投资公司关于三和皮革公司回购股权的诉请违反了上述法律强制性规定，不予支持，红塔投资公司应依法申请三和皮革公司依法完成减资程序后另行主张。郸城德润公司、仵冬与红塔投资公司签订《补充协议》，承诺如果三和皮革公司无力回购，德润投资公司、仵冬承担回购义务。该承诺系对回购股权的保证。仵冬系德润投资公司法定代表人，德润投资公司在红塔投资公司增资前系三和皮革公司大股东。法院认为，德润投资公司、仵冬承诺承担回购股权义务，但未约定三和皮革公司未经法定减资程序时，其应否承担回购股权义务。该保证属约定不明，德润投资公司、仵冬应连带责任保证。但投资人红塔投资公司起诉时该保证已超过保证期间。故法院不支持红塔投资公司诉请德润投资公司、仵冬承担股份回购责任
法律分析
以上各案中，法院对于目标公司回购或者支付业绩补偿款的认定及裁判规则基本没有争议，有争议的要点是，在目标公司回购或支付业绩补偿款认定有效但是由于目标公司未履行公司法规定的程序而无法执行的情况下，大股东或者其他保证人对于目标公司义务的连带责任如何承担。因此，两类裁判思路的区别在于保证合同的履行方面。分析保证合同的履行问题，还得看《担保法》（《民法典》生效前）的相关规定。
首先，应当看的是保证合同的效力问题。保证合同的无效从大的方面可以分两种情况，一种情况下是主合同无效导致的从合同无效，即主合同无效导致了保证合同无效；一种是保证合同因为自身的原因无效，如保证人为控股股东担保的，未召开股东会履行审批程序等。《九民会议纪要》明确了目标公司回购义务的对赌协议的有效性，所以此后的判决中已经很少有法官认为对赌协议无效了。因此，对赌协议有效的情况下，相应的保证合同也不会因为对赌协议的效力问题而无效。保证合同自身原因造成的无效，需要具体案件具体分析，但是在上述查到的六个案例中，法院也均未论证保证合同的无效事宜。
第二，在保证合同有效的情况下，再看保证合同的具体执行事宜。一种观点认为，主合同债务人无法履行义务，所以从合同（即保证合同）的保证人也无法履行义务，如本文的案例3和案例4。这两个案例里面，法院并未详细论述这样判决的具体原因，大概是基于一种朴素的认知：主合同都没有达到履行条件的情况下，让从合同的保证人去履行保证责任有失公允。另一种观点认为，如最高人民法院在（2020）最高法民申6234号案件中的论述，主合同的债务人因故不能收购自己公司的股份，但这并不代表目标公司不用承担义务，而是目标公司履行不能；目标公司履行不能的情况下，保证合同有效，保证人应当承担连带责任。
经验教训
从相关的案例判决情况来看，笔者不建议投资人投资时将目标公司作为主要的对赌义务人。目标公司作为对赌义务人，即使不存在合同效力问题，也存在履行不能的问题；即使把老股东为目标公司的回购提供担保责任，该保证责任也可能不被法院支持。
法院观点
（一）（2020）最高法民申6603号本院认为部分：
本院经审查认为，本案再审审查的争议焦点是巨什公司应否就毕京洲的股权回购款向兴博九鼎中心承担连带责任。
根据原审查明的事实，案涉增资协议签订前，巨什公司的股东为毕京洲和新什中心，毕京洲为巨什公司实际控制人。2016年12月2日，兴博九鼎中心与另一投资人与毕京洲、新什中心、巨什公司签订案涉增资协议，约定兴博九鼎中心向巨什公司增资8000万元，占巨什公司增资后注册资本的8.3333%。考虑到本次增资为溢价增资，所支付的增资价款高于本次增资时所获巨什公司股权对应的巨什公司净资产价值，本案各方当事人又签订了案涉增资补充协议，约定了业绩对赌条款，即巨什公司在业绩承诺期内净利润低于一定标准时，兴博九鼎中心、前海厚润中心有权要求毕京洲等方回购巨什公司股权，同时约定巨什公司对协议约定的相关责任义务承担连带责任。由上，本院认为案涉增资协议及其补充协议的性质为投资人与目标公司股东进行业绩对赌，目标公司对股东的付款义务提供连带责任保证，即本案巨什公司实质上为毕京洲的付款义务提供担保。
关于巨什公司应否就毕京洲的股权回购款承担连带责任的问题。《中华人民共和国公司法》第三十七条第二款规定，股东会行使公司章程规定的职权时，股东以书面形式一致表示同意的，可以不召开股东会会议，直接作出决定，并由全体股东在决定文件上签名、盖章。巨什公司章程第七条亦约定，为公司股东或者实际控制人提供担保作出决议，可以不召开股东会会议，由全体股东直接作出决定。本案增资补充协议签订时，巨什公司股东毕京洲和新什中心均签署了该协议，故该协议关于巨什公司承担连带保证责任的约定属于经过全体股东一致同意的决定，符合法律规定及公司章程约定，合法有效。因此，原审认定巨什公司应当就毕京洲的股权回购款向兴博九鼎中心承担连带责任并无不当。巨什公司、毕京洲的再审理由，依法不能成立。
（二）（2019）闽08民初496号本院认为部分：
本院认为，关于《增资协议》及《保证合同》的效力问题。本案当事人签订的《增资协议》系各方当事人的真实意思表示，未违反法律法规的禁止性规定。增资协议第7.1条虽约定回售条件触发后，原告有权要求目标公司福思公司通过减少注册资本形式实现原告收回投资本金。但7.1(2)条同时约定了该方案无法实现的，由福思公司股东浙江亿思达公司及刘美鸿受让原告股权的方式让原告退出福思公司。2019年11月8日最高人民法院发布的《全国法院民商事审判工作会议纪要》第二条第（一）项关于“对赌协议”的效力及履行部分，明确对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的对赌协议，如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行。投资方与目标公司订立的对赌协议是否有效以及能否实际履行，在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张无效的，不予支持。但投资方主张实际履行的，应当审查是否符合公司法关于股东不得抽逃出资及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。本案协议约定在股权回购条件触发情况下，由目标公司减资，无法减资时由股东回购受让投资方股权，并没有违背公司法对于股东不得抽逃出资的规定及破坏公司资本维持原则，也不损害公司及公司债权人利益，应属合法有效。被告刘美鸿及浙江亿思达公司作为福思公司的股东，在增资协议中作出了在原告股权未能通过减资方式实现由福思公司回购时，由其受让的约定，并且还另行与原告签订保证合同，兼具债务人与保证人的双重身份，对其向原告提供担保而签订的保证合同，应认定属真实意思表示，合法有效。由于福思公司未举证证明在原告首次增资缴付日起期满2年内有实现盈利，触发了协议约定的股权回售条件，原告根据协议第7.1条约定在要求福思公司减持未果的情况下选择要求由福思公司股东刘美鸿及浙江亿思达公司回购受让股权，支付股权转让对价款及收益，本院予以支持。2017年10月23日，原告与被告深圳亿思达公司签订《保证合同》，深圳亿思达公司自愿就增资协议的履行向原告提供连带责任保证担保。其法定代表人刘美鸿自愿在《保证合同》上签字并加盖印章，刘美鸿系该公司的法定代表人，其在日常经营活动中代表公司对外签订合同的行为属于职务行为，其法律后果应由公司承担，且深圳亿思达公司的股东深圳市聚创通达投资有限公司及萍乡市纪同企业管理中心（有限合伙）已出具声明，知悉该保证合同的内容。因此应认定该担保系被告深圳亿思达公司的真实意思表示。对于被告深圳亿思达公司抗辩的未经公司股东会决议的问题，根据上述民商事审判工作会议纪要第18条的规定，应区分债权人是否属善意，本案被告深圳亿思达公司并无证据证明原告为恶意。同时根据纪要第19条第4项规定，担保合同系由单独或共同持有公司三分之二以上有表决权的股东签字同意的，应认定合同有效。被告深圳亿思达公司有五个股东，根据被告深圳亿思达公司的自认，股东毛冬春占有0.97%的股份、股东浙江支汇股权投资有限合伙占有16.67%的股份，即使该两股东对担保不知情，亦未达纪要所要求的表决权比例。综上，深圳亿思达公司与原告签订的保证合同应认定合法有效。深圳亿思达公司应对刘美鸿、浙江亿思达公司在增资协议中的履行义务承担保证责任。
（三）（2021）湘民终960号本院认为部分：
本院认为，本案的争议焦点为：1.《转让及增资协议》的性质；2.兆富公司等被上诉人是否应向城建公司支付分红款；3.兆富公司等被上诉人是否应向城建公司支付违约金。
关于焦点一。《转让及增资协议》性质应认定为股权投资关系而非借款关系。理由如下：
1.从涉案《转让及增资协议》形式和内容分析，《转让及增资协议》标题即载明是股权转让和公司增资，协议内容亦明确约定了各股东转让股权的份额、转让价格、认购增资资本数及价格、股权变更登记手续、其他股东优先购买权的放弃等，可以看出城建公司具有通过购买兆富公司各股东所持兆富公司的股权而成为兆富公司股东，并对兆富公司进行增资的意愿，兆富公司及各股东均同意。
2.从《转让及增资协议》履行情况看，协议签订后，双方共同完成了工商变更登记，城建公司成为持有兆富公司31.3%股份的股东，3004.8万元股权转让及增资款亦支付完毕，双方按约履行了股权转让和增资的义务。
3.一般来说，明股实债投资人并不追求对目标公司的股权进行管理和支配，亦不追求对目标公司进行控制。而本案中，案涉《转让及增资协议》约定城建公司为兆富公司第一大股东，享有财务并表权。且兆富公司所有经营性项目和资本运作类项目应无条件向城建公司开放，由城建公司独立决策决定是否参与项目合作，并派出监事担任兆富公司监事长，还可通过董事会审定兆富公司的年度工作目标并进行日常监督和年度考核。可见，城建公司成为兆富公司股东后，城建公司对兆富公司享有重大决策权和选择管理者等股东权利。城建公司的投资目的并非仅是为了取得固定回报，而是取得兆富公司股权，并通过保留在股东会、董事会层面对重大事项的表决权以及派驻董事、监事人员等来实际参与兆富公司的经营管理。上述约定已超出常规借款合同的内容，也不符合借款法律关系的特征。
4.《转让及增资协议》约定了城建公司每年可按投资额取得固定分红，顾名思义，公司分红系按照公司章程约定在公司有盈余时对股东投资的回报，是基于城建公司所持兆富公司股权而取得的收益，而并非利息。综上，根据《转让及增资协议》内容、交易模式、履行情况等因素综合判断，应当认定城建公司与兆富公司之间签订的《转让及增资协议》的性质并非借款关系，而是股权投资关系。
关于焦点二。《中华人民共和国公司法》第二十条规定：“公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程，依法行使股东权利，不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益……”《兆富公司章程》第三十条规定：公司净利润按以下顺序分配：1.弥补以前年度亏损；2.提取10%的盈余公积金；3.支付优先股股利；4.按剩余可供分配利润向普通股支付股利。从上述规定和约定可以看出，持有优先股的投资方是否可以实现其利润分配请求权应结合公司的实际经营状况进行综合考量。本案中，兆富公司在2018年、2019年、2020年经营业绩在弥补上年度亏损和提取盈余公积金后，三年均处于亏损状态，并无可分配利润。故在兆富公司亏损的情况下，城建公司要求支付固定分红款，将会损害兆富公司的偿债能力，影响公司债权人的利益，违反了《兆富公司章程》和上述法律规定。一审判决驳回城建公司请求支付分红款的诉讼请求并无不当。
关于焦点三。《全国法院民商事审判工作会议纪要》第五条规定：“投资方与目标公司订立的‘对赌协议’在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张‘对赌协议’无效的，人民法院不予支持，但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合公司法关于‘股东不得抽逃出资’及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求……投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第三十五条关于‘股东不得抽逃出资’或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求”。《中华人民共和国公司法》第一百四十二条规定“公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：（一）减少公司注册资本……”，《中华人民共和国公司法》第四十三条规定“股东会会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过”、第一百七十七条规定“公司需要减少注册资本时，必须编制资产负债表及财产清单。公司应当自作出减少注册资本决议之日起十日内通知债权人，并于三十日内在报纸上公告。债权人自接到通知书之日起三十日内，未接到通知书的自公告之日起四十五日内，有权要求公司清偿债务或者提供相应的担保。”本案中，城建公司与兆富公司签署了股权回购的“对赌协议”，虽然双方的往来函件表明约定的回购条件已成就，但城建公司并未提供证据证明股权回购已完成了上述法律规定的减资程序。城建公司系兆富公司第一大股东，并向兆富公司派驻了监事长，在其拟请求兆富公司回购其股权时，城建公司有权召集兆富公司股东召开股东会商议减资事项、配合完成上述减资程序，故减资程序未完成不能完全归咎于兆富公司。且城建公司亦未提交证据证明上述减资事项未完成，系兆富公司不作为而无法完成。在此情形下，城建公司诉请兆富公司支付违约金，没有事实基础。如前所述，城建公司请求支付分红款的理由不能成立，兆富公司未向城建公司支付分红款亦不构成违约。综上，一审法院对城建公司请求支付违约金的诉讼请求不予支持，并无不当。
