投资者在对赌协议中同时约定业绩补偿权和股权回购权，且未明确该两种权利是否互斥的情况下，当业绩补偿权和股权回购权同时触发时，投资人能否同时主张该两项权利，司法实践中曾有不同的裁判规则。一种裁判规则认为投资方和融资方签署的对赌协议合法有效，合同约定的不同义务均应当得到履行，投资人同时要求业绩补偿和股权回购应当得到法律支持。另一种裁判规则认为，股权回购和业绩补偿都是对投资人的补偿或者对义务人的惩罚，投资人同时要求回购和业绩补偿会造成补偿或惩罚的重复；且业绩补偿的基础是投资人持有目标公司股权，在投资人回购股权的情况下，业绩补偿的基础消失；所以，业绩补偿和股权回购不能并存。司法裁判中，也有法院综合两种裁判规则，认为原则上回购和业绩补偿可以并存，但投资人的综合收益率不能超过一定标准。
2022年7月19日，最高人民法院发布《翟红伟、青海国科创业投资基金合同纠纷民事申请再审审查民事裁定书》[（2022）最高法民申418号]。在该案例中，最高院通过该案明确对赌协议和业绩补偿可以并用的裁判规则，并且明确对赌协议中业绩补偿及回购的约定符合当事人意思自治的商业规则，业绩调整是合同义务所附条件，并非违约责任，不适用违约金调整的规定。最高院的这个明确支持第一种裁判规则的判例，很可能给业绩对赌与股权回购能否并存的争论画上句号。
法律分析
业绩补偿，是对赌协议中，投资人和融资方约定未来一定期限内目标公司的经营业绩目标，如果目标公司未能实现预期目标，则需要按照一定的标准和方式对投资者进行补偿，补偿方式包括现金补偿和股权补偿，而现金补偿是比较常见的补偿方式。业绩补偿条款相当于按照目标公司的实现利润对目标公司进行重新估值，并根据实际利润的估值调整投资额（现金补偿）或股权比例（股权补偿）。
股权回购，是对赌协议中投资人和融资方约定在一定条件下，投资人要求目标公司或股东等主体回购投资人所持目标公司股权的权利。比较常见的回购条件包括上市、业绩承诺或其他等。
不支持投资人同时要求业绩补偿与股权回购，其一般有如下判决理由：
1.股权回购与业绩补偿请求权基础互斥。
股权回购是投资人选择不再持有目标公司股权，投资人在股权回购的情况下享有收取投资本金和投资利息的权利；且投资人一旦有权股权回购，将不再持有目标公司股权。投资人要求股权回购时，其获得的股权回购款是以全部投资本金为基础的，因此理论上来说，既然投资人已经基于全部投资款获得补偿，其基于持有股权所应获得的收益（包括业绩补偿）就应当在股权回购款中扣除。因此，有些法院会认为现金补偿与股份回购之间是选择适用关系，而非并存适用关系。
2.同时支持股权回购与业绩补偿将会形成重复补偿，违背公平原则。
从法律保护法益的角度来说，投资人同时主张业绩补偿和股份回购的请求，违背了民法总则、合同法关于公平合理的基本原则。如果股份回购与现金补偿可以同时适用，二者目标具有一致性与重合性，均是为了保证投资人获得预期投资回报。在被告应支付的股份回购价款已足以补偿振兴公司的预期投资回报的情况下，再支付业绩补偿款将造成重复补偿。
3.同时支持股权回购与业绩补偿，违背商业规律
签订对赌协议的目的并不是为了让投资方获得确定的保障或者获取较高的投资回报，而是为了促进目标公司的正常发展经营。同时支持业绩补偿和股权回购，实际上脱离了对赌协议的初衷，违背了创业投资的商业规律。
在对赌协议对股权回购与业绩补偿是否互斥等没有约定的情况下，支持要求业绩补偿与股权回购并存的裁判规则一般有如下判决理由：
1.合同当事人意思自治应当受到尊重
业绩补偿条款和股权回购条款均为对赌协议中常见的条款判断该条款是否有效，应看相应的合同是否符合法律法规规定的生效要件，以及是否违反法律的强制性规定。九民纪要已经明确了该等条款的效力性问题，也就是即使对赌义务人是目标公司，对赌协议没有法定的无效要件，就不能否认对赌协议的效力。业绩补偿条款和股权回购条款共存的设立是各方当事人的真实意思表示，未违反我国法律法规的强制性规定，故应当尊重当事人的意思自治，同时支持投资人的两种请求权。
2.业绩补偿和股权回购属于两个不同的法律关系
股权回购及业绩补偿系对赌协议中，各方系针对不同情形而分别作出的不同的约定，为并列存在的条款。两者适用条件和约定的行权时间并不相同，业绩补偿适用的条件是目标公司业绩不达标，而股权回购适用的条件是弥补公司未如期上市。因此，业绩补偿和股权回购属于两个不同的法律关系，应分别判断条件是否成就，在条件均成就的情况下可以同时得到支持，不应从股份回购款中扣除业绩补偿款。
3.支付业绩补偿条件成就时投资方尚未丧失股东身份，不影响投资方主张业绩补偿
反对业绩补偿与股权回购并存的一个核心理由是，认为投资人要求股权回购之后不再持有目标公司股权，基于目标公司股权要求的业绩补偿就没有存在基础。但实际上业绩补偿款条件成就时，投资人仍是目标公司股东，未丧失股东身份，因此不影响投资方主张业绩补偿。
4.投资人收益过高是否应当限制
最高院发布[（2022）最高法民申418号]前的案例中，股权回购和业绩补偿同时支持的情况下，若投资人因该项投资获得的投资收益过高，法院也可以依据当事人的申请进行调整。法院调整的依据，一般是依据公平原则或违约金规则。
最高院在[（2022）最高法民申418号]案件中明确，对赌协议的该等约定符合商事规则，不适用公平原则，不构成明股实债（法律对债权的最高收益率有明确规定），且由于回购和业绩补偿并不是关于违约责任的规定，也不适用违约金原则进行调整。一句话，根据各方签署的有效的对赌协议，投资人请求义务人支付回购款、业绩补偿款，即使最终使得投资人的投资收益率过高，也不需要调整。
回购与业绩对赌同时适用的案例
案例1：最高人民法院，翟红伟、青海国科创业投资基金合同纠纷民事申请再审审查民事裁定书[（2022）最高法民申418号]。该案中，最高院明确回购与业绩对赌同时适用且不适用公平原则、违约金条款进行调整，具体如下：
（1）股权性融资协议，其目的是解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议，系资本市场正常的激励竞争行为，双方约定的补偿金计算方式是以年度净利润在预定的利润目标中的占比作为计算系数，体现了该种投资模式对实际控制人经营的激励功能，符合股权投资中股东之间对赌的一般商业惯例，不构成“明股实债”或显失公平的情形，依法不应适用合同法第五条的公平原则对当事人约定的权利义务进行干预调整。
（2）股权性融资协议约定的业绩补偿款系针对目标公司未来三年经营的不确定性，对其利润进行估值，给实际控制人设定实现净利润目标的合同义务，该义务具有不确定性。因此，协议约定如果目标公司未达到既定业绩目标由实际控制人对投资方支付业绩补偿款本质上是合同义务所附条件，而不是一方不履行合同义务的违约责任，依法不应适用违约金调整的规定。
案例2：最高人民法院，山东宏力艾尼维尔环境科技集团有限公司、天津普凯天吉股权投资基金合伙企业公司增资纠纷再审审查与审判监督民事裁定书[（2019）最高法民申5691号]。该案中，被告主张作为投资人的原告基于对赌协议不同条款要求原告同时承担业绩补偿责任和股权回购责任，存在矛盾，构成重复请求，法院同时支持两项责任存在错误。最高人民法院认为原告的主张不成立，理由如下：
（1）同时支持业绩补偿和股权回购不矛盾问题。根据各方签署的对赌协议中，业绩补偿适用的条件是目标公司业绩不达标，而股权回购适用的条件是弥补公司未如期上市，两者适用条件和约定的行权时间并不相同。业绩补偿条件成就之时，案涉股权回购条件尚未成就，原告仍为宏力热泵的股东，并不存在被告主张的原告投资人已经不是股东，不享有业绩补偿权利，同时支持业绩补偿和股权回购权利存在矛盾的问题。
（2）同时支持业绩补偿和股权回购是否导致投资人的投资回报率过高问题。将二审判决被告应支付原告业绩补偿款平分到原告投资人投资入股至其行使股权回购条件成就之日这段期间，其每年的投资回报率加上二审判决支持的投资成本利息利率，原告投资人的综合投资回报率并不存在过高的问题。
案例3：广东省高级人民法院，广发信德投资管理有限公司、富领科技发展有限公司二审民事判决书[（2019）粤民终1694号]。该案中广东省高级人民法院支持投资人同时要求业绩补偿金及回购股权，主要理由如下：股权回购及业绩补偿系协议中系针对不同情形而分别作出约定，其为并列存在的条款；协议未就股权回购条款、业绩补偿条款的适用顺序作出约定，也未对投资人同时依据上述条款主张权利作出限制。
案例4：北京市高级人民法院，安凤占等与王明光等股权转让纠纷二审民事判决书[（2019）京民终154号]。该案中，北京市高级人民法院也支持投资人同时要求业绩补偿金及回购股权，主要理由如下：股权回购条款及业绩补偿条款均为理性商事主体之间依据意思自治和诚实信用原则对自身利益的安排，在各方签署的协议中的股份回购、业绩补偿条件已经触发的情况下，投资人依约要求被告同时承担股份回购及业绩补偿责任具有合同依据。
案例5：北京市高级人民法院，谢立新与中信资本文化旅游（成都）股份有限公司合同纠纷二审民事判决书[（2020）京民终308号]。该案中，北京市高级人民法院认为业绩补偿条款与股权回购价款可以同时适用问题，主要理由如下：
（1）对赌协议中既约定了业绩补偿条款也约定了股权回购条款，两个条款均是独立的并行条款。上述条款是各方当事人的真实意思表示，亦未违反我国法律法规的强制性规定，故应当尊重当事人的意思自治；
（2）其次，投资人要求被告给付业绩补偿款及股权回购款的依据是目标公司未达到经营目标业绩，导致实际估值与签订对赌协议时的预设估值有差距，与投资人是否保持股东身份没有因果关系。
（3）本案中各方签署的对赌协议是投融资双方对目标公司未来的估值进行调整的协议。投资人在投资当时，对于投资收益的期望本身也就包含了每年度业绩收入带来的收益和最终退出时股权产生的溢价两个部分，投资人以高溢价认购公司股份，其中对于目标公司的估值也是以上述两种收益作为基础的。因此，股东或者实际控制人的业绩补偿及股权回购义务是和投资方高溢价认购目标公司股权义务相对应的，符合合同相对人权利义务相一致的原则，亦不会违反公平原则。
回购与业绩对赌不同时适用的案例
案例6：四川省高级人民法院，四川产业振兴发展投资基金有限公司与廖昕、林宇虹合同纠纷一审民事判决书[（2018）川民初24号]。四川省高级人民法院高级人民法院认为，回购与业绩补偿不能同时适用，其理由如下：
（1）根据案涉对赌协议的约定，现金补偿是在目标公司未能达到经营目标时，对投资人基于预估经营目标的投资回报值进行补偿。而股份回购则是按照一定价格将振兴公司所持目标公司股份全部收回，通过振兴公司完全退出目标公司的方式，保证振兴公司的投资回报。从具体方式类型上看，估值调整的现金补偿是在目标公司未达到预定经营业绩时，投资人选择继续持有目标公司股份情况下所采取的补偿方式，股份回购则是在目标公司未达到预定经营业绩时，振兴公司选择退出目标公司的情况下所采取的补偿方式，虽然二者具体的实施方式不同，但功能具有一致性，都是为了保证振兴公司的投资获得预估回报。换言之，在目标公司未达到预定经营业绩的情况下，振兴公司有权决定继续持有目标公司股份或者退出目标公司，并据此选择相应的投资回报补偿机制，现金补偿与股份回购之间是选择适用关系，而非并存适用关系。本案中，投资人已经选择通过股份回购的方式退出目标公司，其投资补偿已经能够通过特定的股份回购价款实现，投资人不能同时要求被告按照投资人继续持有目标公司股份所对应的投资补偿机制支付现金补偿。
（2）即使股份回购与现金补偿可以同时适用，二者的目标也具有一致性与重合性，均是为了保证投资人获得预期投资回报，在被告应支付的股份回购价款已足以补偿振兴公司的预期投资回报的情况下，投资人无权再向被告重复主张现金补偿。
案例7：广东省广州市中级人民法院，广州星海国政二号投资合伙企业、刘宇兵合同纠纷二审民事判决书[（2021）粤01民终1354号]。该案中，广东省广州市中级人民法院认为在实际利润同时作为业绩补偿和回购的促发机制的情况下，业绩补偿与回购不能同时适用，主要理由如下：
（1）虽然涉案的对赌协议没有明确约定股份回购与现金补偿是二者择其一还是同时适用的关系，但从协议约定的股份回购价格以及现金补偿款的计算方式来看，股份回购价格是以国政二号企业的投资本金加持股时间，以每年10%的溢价进行计算，而现金补偿数额是以国政二号企业的投资金额、持股比例以及广州怡文2015年度的实际报表净利润、约定市盈率为基数进行计算。上述两种计算方式均体现了广州怡文达不到约定业绩数额时刘宇兵应对国政二号企业承担一定的补偿责任，在补偿数额计算上均带有一定的补偿及惩罚性质。
（2）对赌协议约定实际利润少于6000万元触发股权回购条款，实际报表利润少于8000万元触发现金补偿条款。根据触发条件内容、补偿计算方式，上述触发条件应理解为：当实际利润少于6000万元，国政二号企业可要求刘宇兵回购股权或作出现金补偿；当实际利润在6000万元至8000万元之间的，国政二号企业只能要求刘宇兵作出现金补偿，即当实际利润少于6000万元时，回购股权与现金补偿属于二者择其一的关系。
（3）本案所涉协议约定的股权回购与现金补偿的适用前提相同，即未达到实际报表利润，只是分属于不同利润空间范围的对应方式。此处不同时适用，与其他案例，针对不同适用前提分别约定了股权回购与现金补偿两种方式，两者同时适用不矛盾，可以同时适用。
案例8：北京市高级人民法院，王叁寿与湖北省宏睿智能产业股权投资基金合伙企业（有限合伙）合同纠纷二审民事判决书[（2021）京民终272号]。该案中，当事人在涉案的对赌协议中约定：“若宏睿投资企业选择行使回购权，宏睿投资企业此前从九次方公司获得的所有分红或从王叁寿得到的补偿将冲抵其应得的回购价款”。因该约定存在，投资人同时主张被告支付现金补偿和回购股权的诉求未得到法院支持。
律师提醒
投资人在设计和履行对赌协议以及在发生对赌纠纷时应注意以下事项：
1.在签署对赌协议时，分别且独立的约定业绩补偿条款和股权回购条款的适用条件、行权时间、补偿方式及计算方法；明确业绩补偿和股权回购的不同性质，明文约定二者实现条件达成时可以同时主张；明确二者与分红的区别，以避免法院将业绩补偿款性质等同于分红以及在股权回购款中将分红扣除；设定合理的业绩补偿和股权回购计算方式。
2.在履行对赌协议时，当业绩补偿条件实现时，投资人尽早以书面形式要求义务人予以业绩补偿，或者达成相应补充协议。此举措一方面可以避免请求业绩补偿错失诉讼时效，另一方面可避免在主张股权回购时被法院认定为不具有股东身份，无权主张业绩补偿。
目标公司及控股股东、实际控制人等融资方，在签署对赌协议时应注意：在签署对赌协议时，明确要求基于公平原则，投资人行使回购权时，其在本项投资中获得的全部收益应不高于一定标准，也就是回购款中应扣除目标公司及股东因各种原因已经支付的业绩补偿款、分红款等事项。在沟通谈判阶段，控股股东的该等诉求一般能得到投资人的谅解和支持。
